我们回顾了19年至今的行情，按市场情绪的阶段性变化，将市场发展过程分为三个阶段。在三阶段行情分析中，注意到赚钱效应有阶段性消退的迹象，同时观察到市场成交金额缩减，这暗示未来如果不爆发新的巨量成交的话，市场将可能进入高波动时期。

对融资融券数据的分析，亦暗示市场资金来源有可能并不充裕，这或许将制约未来行情的发展空间。期权市场正在做多波动率，股指期货限仓的放开也将有利于投资者进行风险管理，这暗示了未来市场正在进入高波动时期。投资者宜及早为此做好准备。

第一阶段   信心修复期

在第一阶段的行情中，指数从犹豫中起步，1月到2月初的成交金额放大并不显著，但涨幅却不小。用一个月左右的时间，修复了2018年10月到12月的下跌幅度，是典型的对2018年尤其是在第四季度超跌的修复行情。这个修复行情不仅仅修复了18年四季度的下跌点数，关键是修复了市场信心。

2018年四个季度里，以沪指为例，从季度K线来看，2018年第一季度下跌4.18%，第二季度下跌10.14%，第三季度跌幅较小只有0.92%，第四季度跌幅为11.61%。2018年在9月底的时候，相当一批投资者对十一节后行情有所预期，因此在2018年9月开始抢跑，但显然事与愿违遭受重创。因此2019年1-2月用很短的时间修复到2018年3季度末高点，意味着解放了去年四季度亏损的投资者。这对修复市场信心有重要意义。

第二阶段   牛市憧憬期

修复市场信心之后，投资者开始憧憬牛市，2月25日两市成交突破1万亿大关，并留下一个非常大的跳空缺口，沪指单日涨幅达到5.6%，这是在15年牛市里都能算是比较大的单日涨幅，市场情绪被彻底激活。此后成交连续放大，多次突破单日万亿成交大关。

到3月7日，上海成交5257亿元，再创本轮成交量新高，但3月8日暴跌4.4%，成交金额5256亿元。此后市场拒绝进一步下跌调整，而是横盘整理，并在4月8日摸高到3288.45点的阶段性高点。在这一阶段行情中，赚钱效应仍然显著，市场心态继续保持高度乐观。但这里出现了比较明显的问题，就是资金不足的弊病开始暴露。在3月中旬的横盘整理中，上海日均成交缩减到3820亿附近。在3月29日到4月8日新一轮放量拉升的阶段中，成交金额并未创出新高，日均成交4589亿元，峰值是4月8日5064亿元。在这一阶段中的核心关注点，是成交金额没有超过前一阶段的量级。

这一方面显示出推升市场的后续资金来源不足，另一方面也说明在前面第一阶段的行情中，资金用力过猛，成交金额过早放大，这不利于后续行情的持续纵深发展。从当前的宏观形势来看，宏观资金面的各方面数据，都不支持市场连续出现万亿成交。

第三阶段   市场疑虑期

第三阶段已经开始。从4月9日开始到现在，我们看到的情况是指数小幅波动。从K线结构来看，8阴4阳。与此同时，我们意识到市场的赚钱效应开始消失，这体现在多数投资者净值曲线开始走平甚至已经下降。市场各个参与主体的分歧开始加大，部分获利盘已经有兑现需求。而更多的人因为深陷18年亏损泥沼，至今仅仅是刚刚解套，对后市仍有期待不愿离场。在这一阶段中，成交金额进一步显著缩小，日均成交3471亿元。这比前一轮横盘调整的日均成交3820亿元降低了9.14%。这已经很清晰地指向市场资金不足的问题。

要打消市场的疑虑很简单，就是在未来出现新的万亿级别的巨量成交，则行情还可以继续向上发展。但如果投资者期待的新增资金并未出现，则行情的持续性就需要打一个问号。

展望未来，我们认为市场将很快迎来高波动时期，投资者宜及早为此做好准备。

首先，是融资余额增加过快。我们注意到融资余额在最近2个月大幅度上升，其上升速度之快，令人瞠目结舌。当前指数上涨过程中，融资加杠杆的力度也非常大。

18年1月，融资余额在10700亿左右，到2019年2月1日降至7169亿元，减少了接近3000亿元。而4月23日的融资余额已达到9800亿元，增加了2000亿元。当前的融资余额已经回到18年6月的水平。相当于只用了两个月不到的时间，就把7个月去掉的杠杆全部加回来了。下图为2017年1月至今融资规模图表，可以直观看到最近2个月加杠杆的速度有多快。

坦率地讲，我们认为融资加杠杆的方式推升指数不具有持续性，而且贻害无穷，无益于指数持续健康的长期发展，而且如果融资余额过高，很可能招致政策变化带来不可测的压力。当下加上去的融资，早晚有一天要清算归还，这必然在未来对指数构成压力。融资余额飙升的数据，反映了当前指数推升过程中，真正来自场外的增量资金是匮乏的这一尴尬事实。

其次，我们注意到场内期权市场的持仓量暴增，这个信息已经有多家媒体进行了报道。期权持仓量大幅度增加，是在多空两个方向上同步增加，这隐含的意思是，有大量投资者在做多波动率，也就是说这些投资者已经开始预期指数未来将出现大幅度的波动。

再次，中金所进一步放松了股指期货的持仓限制，这方便投资者增仓，结合最近指数方面核心权重股票的突出强势，有理由相信投资者在利用好股指期货对冲的工具后，将更容易面对潜在的高波动行情。

综合以上因素，如果市场依赖于融资推升指数这个资金面特征不发生变化，则简单的单边上涨将不具备持续性，未来市场将进入宽幅震荡的高波动时期，投资者宜及早为此做好准备。